關(guān)于*醫(yī)療。目前主要有四大塊領(lǐng)域，*是基因測(cè)序和芯片；第二是基于基因測(cè)序芯片的往一下階段檢測(cè)，包括液體活檢等；第三是*用藥，目前這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域之中抗體藥是*主要的代表；第四是腫瘤免疫細(xì)胞治療。

目前來(lái)看，這四大塊領(lǐng)域均有所成績(jī)，有所突破，也仍有不足。在行業(yè)發(fā)展的早期過(guò)程中，大家也看到了很多很好的疾病治療方法，也有一些并不太好的臨床案例出現(xiàn)，很多時(shí)候這些信息對(duì)二級(jí)市場(chǎng)而言非常敏感。

今天更多是希望給大家留下一個(gè)框架?？赡懿⒉荒芎芮逦匕?醫(yī)療到底怎么回事給描述完全，但至少留下一些基本概念，這對(duì)于理解或從事之后的投資可能會(huì)有所幫助。

首先，來(lái)看一下二級(jí)市場(chǎng)的估值，因?yàn)樽鲆患?jí)市場(chǎng)投資的時(shí)候，往往也會(huì)非常看二級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)向，如果說(shuō)二級(jí)市場(chǎng)有許多上市公司對(duì)某個(gè)領(lǐng)域都產(chǎn)生了很多興趣，那么將會(huì)有不少一級(jí)市場(chǎng)的投資人會(huì)迅敏地提前埋進(jìn)去。

這里篩選了從2015年11月6日到2016年11月6日，在過(guò)去的12個(gè)月內(nèi)，二級(jí)市場(chǎng)篩“基因相關(guān)”的上市公司。首先其平均的PE估值有一個(gè)明顯的下降過(guò)程，當(dāng)然這個(gè)下降的過(guò)程跟二級(jí)市場(chǎng)本身的估值下降也有關(guān)系；另外也是跟細(xì)分行業(yè)的估值水平變化有關(guān)系；即使是這樣，如果把這12個(gè)月的時(shí)間平均一下，可以看到“基因測(cè)序”P(pán)E倍數(shù)仍然在59.2倍，而“基因芯片”是86.9倍，這個(gè)估值還是非常之高。

大家在做投資的過(guò)程中，看成熟企業(yè)的估值，上面的估值確實(shí)是太高了；當(dāng)然對(duì)于基因測(cè)序或*醫(yī)療這一領(lǐng)域一級(jí)市場(chǎng)的VC，很多企業(yè)的PE是沒(méi)有意義的，因?yàn)檫€沒(méi)有E（EPS），這需要采取有其他的估值方法，這兒不再詳述。

再來(lái)看一個(gè)指標(biāo)——PS倍數(shù)，銷售收入的倍數(shù)，這在成熟市場(chǎng)的估值之中并不是用的很多。

無(wú)論從*估值還是相對(duì)估值的角度，對(duì)很多藥物研究評(píng)估的估值不能只是看這一指標(biāo)，而只是說(shuō)提供一個(gè)參考數(shù)據(jù)。這里，同樣篩選過(guò)去12個(gè)月的數(shù)值，在PS倍數(shù)這塊，“基因芯片”達(dá)到了7.3倍，也很高。

如果再去看整個(gè)醫(yī)療健康行業(yè)其他的領(lǐng)域，包括醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療器械等，大家可能更會(huì)有感覺(jué)。從*投資的角度，更多希望是估值盡可能得低或者說(shuō)合理。而二級(jí)市場(chǎng)估值指標(biāo)，還是想讓大家心理有個(gè)概念。

此外，新三板也值得關(guān)注，畢竟也有一些這一領(lǐng)域的公司。目前，新三板中有*醫(yī)療相關(guān)的公司并不是很多，但各有特點(diǎn)。

如達(dá)瑞生物，掛板市值達(dá)到30億，主要是做診斷試劑，特別是產(chǎn)前篩查，就是前面提到的*醫(yī)療的測(cè)序和檢查方面；樂(lè)普基因和吉瑪基因，分別是做高通量基因測(cè)序以及RNA干擾技術(shù)，以及其他的基因檢測(cè)服務(wù)；除了這三個(gè)公司之外，其他比較典型的還包括有派森諾、漢密頓等等。

前面主要提到二級(jí)市場(chǎng)，那么一級(jí)市場(chǎng)的PEVC情況如何？

可以做一簡(jiǎn)單了解，看看別人都在做什么。這里主要統(tǒng)計(jì)的是2016年1月1日到8月底，即前三個(gè)季度醫(yī)療健康行業(yè)PE/VC投資的案例分析，一塊是PE，一塊是VC，主要的區(qū)分是根據(jù)投資的金額或階段，數(shù)據(jù)來(lái)源于Chinaventure的披露。

在PE投資這塊，生物技術(shù)相對(duì)偏少，因?yàn)楹芏喟讯?jí)市場(chǎng)的定增（PIPE）都?xì)w到了這一領(lǐng)域。傳統(tǒng)的醫(yī)藥行業(yè)，包括中藥和化學(xué)醫(yī)藥仍然占據(jù)了市場(chǎng)*大的一部分，從PE投資來(lái)看，生物技術(shù)所占份額仍然相對(duì)偏少，從金額上看也是比較少的。

如果把投資案例展開(kāi)看一下，排在前20的，*是柏盛國(guó)際，交易規(guī)模達(dá)到70億；后面分別是白云山、通化金馬、瑞康等等，絕大部分是上市公司的定增；排名第20是君實(shí)生物，也是掛在新三板，這個(gè)公司也是非常神奇，基本上沒(méi)有什么收入，但是估值已經(jīng)在六七十億。

再看一下VC投資。PE更多的是后期成熟階段及二級(jí)上市公司的定增，而VC更多關(guān)注的是早中期市場(chǎng)。很多時(shí)候大家都在說(shuō)*醫(yī)療有點(diǎn)過(guò)熱，也看到身邊有許多*醫(yī)療公司貌似都在融資，那事實(shí)又是如何？

至少，從公開(kāi)披露出來(lái)的數(shù)據(jù)看，VC投資生物技術(shù)還是相對(duì)偏多，無(wú)論是交易的數(shù)目還是金額，占的比例都還可以偏。站在VC投資者的角度，其布局的*醫(yī)療相關(guān)項(xiàng)目比PE要多很多，這在一定層面反映PE以傳統(tǒng)醫(yī)藥領(lǐng)域和并購(gòu)整合方面更多一點(diǎn)，但是VC會(huì)更多關(guān)注新技術(shù)的公司。

同樣，前20的案例列出來(lái)看一看，可以發(fā)現(xiàn)除了醫(yī)療行業(yè)的設(shè)備、服務(wù)，里面也有一些生物技術(shù)，更多是與*醫(yī)療有相關(guān)性的；其中像第9個(gè)，上海細(xì)胞工程，是君聯(lián)資本投的，VC的第二輪投了大概1.85億人民幣；復(fù)宏漢霖，華蓋資本投的，投了1.27億人民幣。

以上，大致講了二級(jí)市場(chǎng)和一級(jí)市場(chǎng)的基本概況，期望給大家一些框架和概念。接下來(lái)，我們探討一下機(jī)會(huì)又都在哪里。

在醫(yī)療健康行業(yè)的各細(xì)分行業(yè)增長(zhǎng)情況，我們需要多看看同行們都在看什么機(jī)會(huì)。就像今年做投資的時(shí)候大家都會(huì)說(shuō)醫(yī)院很熱，雖然醫(yī)院確實(shí)非常熱，得到的關(guān)注度也很高，但大家有沒(méi)想醫(yī)院為什么這么熱？

來(lái)看看二級(jí)市場(chǎng)數(shù)據(jù)。目前的醫(yī)院更多歸在醫(yī)療服務(wù)中，醫(yī)療服務(wù)還包括其他的診斷和醫(yī)院業(yè)務(wù)等。在過(guò)去的3年里，醫(yī)療服務(wù)的收入增長(zhǎng)非?？?，這個(gè)來(lái)源是219家醫(yī)藥上市公司與醫(yī)療服務(wù)相關(guān)的上市公司過(guò)去三年的復(fù)合增長(zhǎng)，是達(dá)到39.1%；事實(shí)上，過(guò)去一年的增長(zhǎng)差不多也達(dá)到了38%，這里的醫(yī)療服務(wù)更多是醫(yī)院，收入的增長(zhǎng)一方面是自身增長(zhǎng)，另一方面是快速并購(gòu)整合。

其他我們也可以看到，像生物制品和醫(yī)療器械，相對(duì)增長(zhǎng)比較快。如果我們更多去分析市場(chǎng)本身從小到大的這個(gè)增長(zhǎng)過(guò)程，那將會(huì)更確信這一點(diǎn)。

如果站在醫(yī)療健康的大行業(yè)看，作為PE，我可能會(huì)更多看醫(yī)療服務(wù)，當(dāng)然生物相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域也很關(guān)鍵，雖然說(shuō)生物制品爆發(fā)的時(shí)代還沒(méi)有到來(lái)，可是在過(guò)去的兩年里給我們帶來(lái)非常多的正能量，像信達(dá)生物、百濟(jì)神州等已經(jīng)得到市場(chǎng)的很多認(rèn)可。

接下來(lái)看看前面提到的*醫(yī)療四個(gè)領(lǐng)域大概會(huì)有哪些方向性的機(jī)會(huì)，一起探討。

基因測(cè)序、基因芯片領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)鏈可劃分為上游、中游、下游。上游主要是一些設(shè)備，這塊相信國(guó)內(nèi)的機(jī)會(huì)并不是很多，包括在全球，目前的測(cè)序也是由國(guó)外的大公司所主導(dǎo)。Illumina基本上占據(jù)了全球測(cè)序80%的市場(chǎng)，技術(shù)門(mén)檻比較高，國(guó)內(nèi)的機(jī)會(huì)相對(duì)少一點(diǎn)，也有一些國(guó)內(nèi)的公司開(kāi)始去國(guó)外買(mǎi)這些設(shè)備，或者收購(gòu)這些設(shè)備。

產(chǎn)業(yè)的中游主要是測(cè)序服務(wù)，門(mén)檻相對(duì)比較低，會(huì)有一大批的公司涌入這塊測(cè)序，據(jù)基本的報(bào)道來(lái)看，目前差不多有200多家。產(chǎn)業(yè)鏈的下游目前在臨床應(yīng)用偏少，科研機(jī)構(gòu)會(huì)更多，未來(lái)可能有更多機(jī)會(huì)、更多的*和重磅的機(jī)會(huì)會(huì)誕生；當(dāng)然技術(shù)難度更高對(duì)時(shí)間的要求會(huì)更長(zhǎng)。

從學(xué)術(shù)發(fā)文章的角度看，過(guò)去的10年或者20年，無(wú)論是干細(xì)胞，還是基因相關(guān)，論文增長(zhǎng)的速度是非常之快，但實(shí)際的科研和臨床的應(yīng)用還相對(duì)較少，可見(jiàn)理論轉(zhuǎn)化實(shí)踐指南，有先知先覺(jué)的VC可能會(huì)提早選好方向朝*有突破的點(diǎn)提前埋進(jìn)。

雖然說(shuō)現(xiàn)在大概有200多家測(cè)序的公司，但實(shí)際上真的把測(cè)序做得較好的并不是很多。除了技術(shù)、設(shè)備、數(shù)據(jù)服務(wù)，還有幾點(diǎn)想提。三代測(cè)序技術(shù)以及四代的*技術(shù)在未來(lái)會(huì)有機(jī)會(huì)，但是目前來(lái)看可能還并不是很大，早期的VC更愿意做一些。設(shè)備這塊可能小型化、便利化是未來(lái)的趨勢(shì)，數(shù)據(jù)也是未來(lái)*重要的一環(huán)，還有就是數(shù)據(jù)積累之后的分析和服務(wù)。

在服務(wù)方面，早期診斷非常值得關(guān)注，無(wú)論是癌癥的診斷，還是其他疾病診斷，到底能不能帶來(lái)很大的市場(chǎng)，到底能不能撬動(dòng)*以及其他的支付方，也非常值得關(guān)注。

明年可能是整個(gè)NGS行業(yè)的洗牌階段，之所以這么說(shuō)，有點(diǎn)類似于移動(dòng)醫(yī)療，包括我們看到移動(dòng)醫(yī)療從2012年開(kāi)始熱起來(lái)，特別是2013年更火，當(dāng)時(shí)只要有一個(gè)做臨床的、做IT的，再加兩個(gè)人，四個(gè)人做一個(gè)公司，怎么著估值也得有四五千萬(wàn)了，但是現(xiàn)在完全不可能。現(xiàn)在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療投資人反而會(huì)謹(jǐn)慎一點(diǎn)，不是說(shuō)不看好，只是會(huì)謹(jǐn)慎一點(diǎn)。

行業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中，它自然會(huì)有一個(gè)爆發(fā)的增長(zhǎng)，這里面會(huì)有泡沫，但這個(gè)泡沫隨后會(huì)刺破、下來(lái)之后，隨著前面的鋪墊和積累優(yōu)勝劣汰，行業(yè)會(huì)再次上升。所以我個(gè)人的猜測(cè)，像*醫(yī)療很多公司明年有可能會(huì)倒掉，但并不是不看好。相反，做得好的會(huì)做的更好，從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度我是看好*醫(yī)療這個(gè)方向的，有些容忍和犧牲是值得的。

剛剛還提到腫瘤檢測(cè)這塊，僅僅是前期診斷，可能還不夠；如果把腫瘤復(fù)發(fā)和檢測(cè)結(jié)合起來(lái)，市場(chǎng)可能更大，比如NGS+ctDNA的技術(shù)復(fù)合，非常值得關(guān)注。

*用藥這塊，抗體藥是*典型的代表。全球銷售前10的藥物中有6個(gè)均為單抗類藥物，排名*的阿達(dá)木單抗在2015年全球銷售額達(dá)到140億美金；在國(guó)內(nèi)，像康弘的產(chǎn)品和恒瑞PD-1都是比較好的案例。雙抗類比單抗多了一個(gè)靶點(diǎn)，也是機(jī)會(huì)不少，但這相對(duì)來(lái)說(shuō)稍微難一點(diǎn)。在*用藥抗體藥的過(guò)程中，還包括ADC等，現(xiàn)在也屬于研發(fā)熱點(diǎn)。